Finansallarında kar rekoru kırdı: Hissede tavsiye AL

Raporda yer alan KOZAL-Koza Altın hissesiyle ilgili detaylar şöyle:KOZAL 3Ç22 finansallarında kar rekoru kırdı3Ç22 finansallarında beklentileri %32 oranında geride bırakan Koza Altın, bir önceki yıla göre %158 artış gösteren rekor seviyede 1,320 milyar TL’lik net kar açıkladı.(İş Yatırım :994 milyon TL , Piyasa Beklentisi : 998 milyon TL ). Tahminlerdeki pozitif sapmanın sebepleri efektif vergi oranında düşüş, stoklarda bulunan altının satışıyla satılan altın miktarındaki artış ve finansal yatırım gelirlerindeki yükseliş olarak öne çıkıyor. KKM yatırımları sayesinde vergi avantajlarından yararlanan şirketin, efektif vergi oranı 3Ç21’de % 25.8’ken, 3Ç22’de %17.6’ya düştü. FAVÖK beklentileri aşarak yıllık %88 büyüme ile 1073 milyon TL olarak kaydedildi. ( İş Yatırım:615 milyon TL ,Piyasa Beklentisi : 807 milyon TL ) . Stoklarda bulunan yaklaşık 10 bin onsluk altının, 3Ç22 boyunca üretilen altın ile birlikte satılması ve TL’de ki değer kaybı FAVÖK’ü besledi. Ancak FAVÖK marjı geçtiğimiz yıla göre %9.5 daralarak %54.5 olarak kaydedildi. Piyasa beklentisinin üzerinde gerçekleşen net satışlar, yıllık %121 büyüyerek 1,968 milyar TL olarak açıklandı. Üretim miktarındaki yıllık bazda %4 düşüşe rağmen, çeyreklik bazda 1500 bps artış gerçekleşti. Net satışların % 15 sini stoklarda bulunan altınının satışı oluştururken, %85‘lik kısım 3Ç22’de üretilen altındı. Altın fiyatlarında yıllık bazda önemli bir değişiklik olmamasına rağmen, mevsimsellik nedeniyle üretimde çeyreklik bazda artış, beklentilerin üzerinde açıklanan net satış rakamının temel sebebi oldu. Şirketin net nakit pozisyonu 3Ç21’de 9,170 milyar TL iken , 3Ç22’de 10,720 milyar TL’ye yükseldi. 2Ç22’de 10,186 milyar TL olan net nakit pozisyonunda, güçlü FAVÖK rakamına rağmen değişiklik olmamasının nedeni ise şirketin 3Ç22’de temettü dağıtması.Ons başı nakit maliyetler sene sonunda düşebilirOns başına parasal maliyetler geçtiğimiz yıla göre %2 artarak 9A22’de 811 dolar olarak açıklanırken, stoklarda bulunan altının satılmasıyla maliyet avantajı sağlandı ve 2Ç22’ye kıyasla %10 gerilemeyle 799 dolar olarak gerçekleşti. Ayrıca enflasyondaki artış hızının düşüşüyle genel giderlerin dolar bazında azalması nakit maliyetlerde ki aşağı yönlü hareketin bir diğer tetikleyici unsuru oldu. Enflasyonun hız kesmesiyle, benzer durumun önümüzdeki çeyrekte de geçerli olacağını ve ons başına nakit maliyetlerin 4Ç22’de 764 dolara düşeceğini öngörüyoruz. Bu sayede hesaplamalarımıza göre; 2022 yılı ortalama ons başına nakit maliyetlerin 2021 yılı ortalaması olan 818 dolardan, 801 dolara ineceğini düşünüyoruz. Üretim hacminde daralma9A22 boyunca şirket toplamda 162 bin ons altın üretimi yaparak, geçtiğimiz yıl gerçekleşen 192 bin ons altın üretimine kıyasla düşük performans gösterdi. Durumun arkasında yatan temel sebep ise faaliyette bulunan altın madenlerinde rezervlerin azalması. Son çeyrekte yapılan altın üretimi ile birlikte Koza Altın’ın toplam rezervi 2022’de 162 bin ons azaldı. Tüm bunlardan hareketle 2022 yılında 236 bin ons olan altın üretim tahminimizi 225 bin onsa indirdik. Üretim tahminimizde ki düşüşe rağmen, yıl sonu FAVÖK tahminimizi, nakit maliyetlerde yaptığımız aşağı yönlü revizyon sayesinde 188 milyon dolardan, 222 milyon dolara yükselttik. Rezerv ve kaynak miktarını artırmaya yönelik faaliyetlerDeğerlememize toplamda 503 milyon dolar katkı sağlayan ancak proje aşamasında olan Mollakara, Kubaşlar ve Karapınar madenlerine dair yeni bir gelişme henüz mevcut değil. Ancak, şirketin son zamanlarda KAP’ta yaptığı duyuruları takip ettiğimizde; Sivas, Bursa ve Kırklareli gibi çeşitli şehirlerde ruhsatlarına sahip olduğu maden arama bölgelerinde ÇED süreci başlattığını görüyoruz. Durumun, mevcut rezervlerin azalması sebebiyle; şirketin arama ve keşif faaliyetlerini hızlandırmaya yönelik bir adım olduğunu düşünüyoruz. Rezerv ve kaynak miktarında oluşabilecek olası bir artış yukarı yönlü potansiyeli arttıracağından, süreçleri takip ediyor ve olumlu buluyoruz. Fakat, şirket ÇED süreçlerinde hukuki engeller ile karşılaşabiliyor ve bu durum uzun vadede aşağı yönlü riskleri kamçılıyor. Altın madenciliği şirketleri 25 hektar altındaki açık ocak işletmeciliği sahaları için ÇED izni başvurusu yaptıklarında, mevzuata göre doğrudan ÇED gerekli değildir izni alabiliyor. Bu kapsamda, Koza Altın’ın Bursa Orhaneli’nde bulunan keşif sahasında 14.60 hektar olan Söğüt alanı için ÇED süreci başlatılmıştı. KAP’ta yapılan açıklamaya göre, Söğüt alanı 25 hektardan küçük olmasına rağmen ÇED gereklidir kararı verildi. Basında yer alan haberler baz alındığında ise şirket, geçmişte bölgeden yaklaşık 105 bin ons altın çıkarmayı hedeflediğini açıklamış.Ancak hukuki süreçler tamamlanmadan erken aşama araştırma sahalarında var olan kaynak ve rezervler şirketin toplam kaynak ve rezerv miktarına yansımadığından değerlememize etkisi olmuyor. Değerleme üzerindeki etki ve görünümKOZAL için hedef fiyatımızı 232 TL’den 280 TL'ye yükseltiyor ve AL tavsiyemizi koruyoruz. Yeni hedef fiyatımız %37'lik bir potansiyel getiriye işaret ediyor. Hedef fiyat revizyonumuz, temel olarak şirketin 3. Çeyrekteki performansını da dikkate alarak İNA analizimi 3 ay ileriye taşımamızdan kaynaklanıyor. Altın fiyatlarında yükseliş, rezerv ve kaynaklarda yukarı yönlü revizyonlar hedef fiyatımız için yukarı yönlü riskleri oluştururken; altın fiyatlarında olası düşüş, maden çıkartma maliyetlerinde beklenenin üzerinde artışlar ve yeni maden yatırımlarında gecikme ve / veya yatırım üretim maliyetlerinin tahminlerimizin üzerine çıkması aşağı yönlü riskler olarak öne çıkıyor.