Bir hisse bir analiz: Koza Altın

Ak Yatırım'ın konu ile ilgili raporunda şu değerlendirme yapıldı:

"Koza Altın 1Ç21’de net karını geçtiğimiz yılın aynı dönemine göre %68 artışla 662mn TL’ye yükseltti.

Net karın yıllık bazda yükselmesinde şirketin 6,7mlyr seviyesindeki nakit varlıklarından elde ettiği artan faiz ve kur farkı gelirleri etkili oldu. Koza Altın’ın net karı, bizim 574mn TL ve piyasa beklentisi (medyan) 568 milyon TL’nin üzerinde gerçekleşti. Buna ek olarak, şirket 24.7mn TL’lik ertelenmiş vergi geliri kaydetti. Net kar tarafındaki yukarı yönlü sapmaya karşın şirketin faaliyet karlılığı beklentilerin altında kaldı.

Şirketin altın üretimi yıllık bazda %13 azalarak 62,5 bin ons seviyesine geriledi. Burada Kaymaz maden sahasında azalan rezervlere bağlı olarak yaklaşık %50 azalan üretim önemli rol oynadı. Mastra maden sahasından ise bu çeyrek üretim katkısı gelmedi.

Yeni keşiflerin yokluğunda, bu iki maden sahasından ileriye dönük sınırlı katkı öngörüyoruz. 1Ç21 net satışları tahminlere (AK tahmini: 860mn TL ve Piyasa 842mn TL) biraz büyük ölçüde paralel gerçekleşti. Düşen üretime karşın altın fiyatlarında TL bazında yıllık % 40 artışın olumlu katkısıyla şirketin satış gelirleri yıllık bazda %22’lik artış gösterdi. Diğer yandan, altın fiyatı kaynaklı düşük baz etkisi önümüzdeki çeyreklerde söz konusu olmayacak. 1Ç21 FAVÖK geçtiğimiz yılın aynı dönemine göre %1 azalış ile 413mn TL’ye geriledi ve beklentilerin (AK tahmini: 486mn TL ve Piyasa: 489mn TL) altında gerçekleşti. Ons başına nakit maliyetler, 1Ç20'deki 631 dolar seviyesinden, 2Ç21'de 917 dolara yükseldi (4Ç20 nakit maliyet 1050 dolar). 1Ç20’de 38,5 milyon TL olan devlet hakkı (royalty) gideri, 2020'nin Eylül ayında royalty ücretlerine uygulanan %25 artış ve artan altın fiyatları nedeniyle 1Ç21'de 72,5 milyon TL'ye yükseldi.

Devlet’in cirodan aldığı payın (royalty) oranı altın fiyatlarına göre belirlemiş durumda. Daha yüksek fiyatlar için daha yüksek oranlar uygulanıyor. Buradaki ek artışın ons başına yıllık 50 dolar seviyesinde ek nakit maliyet getirdiğini hesaplıyoruz. Bu, şirket için devamlılığı olan bir gider olsa da yıllık bazda üretim tarafından gelen bir maliyet artışını yansıtmıyor. Buna ek olarak, şirketin genel yönetim ve Ar-Ge harcamalarında sırasıyla% 97 ve %81 artış gerçekleşti. Daha yüksek Ar-Ge, şirketin mevcut rezerv tabanını genişletmek için artan sondaj çalışmalarının bir yansıması. Şirket bunun kısmen olumlu sonuçlarını 2020 yılında gördü. Koza Altın, genel yönetim giderleri tarafında ise harcama kalemleri kırılımını paylaşmıyor. Diğer yandan 2019'da yaklaşık 6mnn TL olan bağış ve reklam harcamaları, 2020’de 73mn TL'ye yükselmişti. 1Ç21'de bu tarz giderlerin devam etmiş olabileceğini düşünüyoruz. Operasyonel giderlerde normalin üzerindeki artışın da yaklaşık 100 dolar seviyesinde ons başına ek nakit maliyet getirdiğini hesaplıyoruz.

Yorum: Şirketin beklentilerin üzerindeki net kar gerçekleşmelerine ilk tepkinini olumlu olabileceğini düşünmekle beraber, bunun kısa süreceğini düşünüyoruz. Beklentilerin üzerinde gerçekleşen maliyet artışları kaynaklı düşen faaliyet karlılığı ve beklentimizin hafif altında kalan üretim rakamlarının negatif olduğunu düşünüyoruz.

Değerleme: Koza Altın için tahminlerimizi 2020 yılsonu rezerv rakamları ve yeni makro beklentilerimizle güncelledik. Hedef fiyatımızı 121,0 TL’den 122,40’ye revize ettik. Sınırlı artış potansiyeli nedeniyle Nötr tavsiyemizde bir değişiklik bulunmuyor. Hisse 2021T 4,0x FD/FAVÖK ve 7,1 F/K ile işlem görmekte. Bu rakamlar uluslararası benzer şirketler ortalaması için sırasıyla 5,2x ve 11,0x.

Şirketin yüksek nakit varlığından elde ettiği yatırım gelirleri F/K tarafındaki ayrışmasında önemli bir etken."

Yasal Uyarı Notu: Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, yetkili kuruluşlar tarafından kişilerin risk ve getiri tercihleri dikkate alınarak kişiye özel sunulmaktadır. Burada yer alan yorum ve tavsiyeler ise genel niteliktedir. Bu tavsiyeler mali durumunuz ile risk ve getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun sonuçlar doğurmayabilir.